Variaties van het equilibrium

De algemene verzwakking van de economie maakt de Verenigde Staten en China voorzichtiger in hun confrontatie

Zoals te verwachten was herhaalden China en de Verenigde Staten na afloop van hun gesprekken tijdens de G20-top eind juni dat geen van beide landen de wereld op korte termijn graag in een diepe recessie wil storten. De komende maanden kan de opeenvolging van nu eens toegeeflijke, dan weer dreigende taal – in Osaka was de stemming eerder mild – dus voortgaan tegen de achtergrond van strategische rivaliteit, maar ook van verkiezingen in de Verenigde Staten en een brede verzwakking van de economie die beide hoofdrolspelers op korte termijn voorzichtig maakt in hun confrontatie gezet worden.

De overtuiging groeit dat op middellange termijn massale begrotingsmaatregelen nodig zullen zijn

Het zou weinig meer dan giswerk zijn om op dit ogenblik in te schatten in hoeverre de vertraging van de wereldeconomie het gevolg is van: 1/ de bewuste vertraging die China in 2018 heeft ingezet; 2/ de nefaste invloed van de Chinees-Amerikaanse handelsoorlog op de investeringen in de industrie; en 3/ de inopportune verkrapping van het monetaire beleid door de centrale banken vorig jaar. Die onbekende mix van factoren roept met name de vraag op of de terugkeer naar een verruimender monetair beleid waar de centrale banken zich voor opmaken zal volstaan om alle oorzaken van de vertragende economie te keren, zeker als de Chinese economie onder druk blijft staan.

Op korte termijn heeft die vraag vrij weinig belang: de kans is groot dat beleggers, nu we economisch en politiek voorlopig in rustigere wateren verkeren, andermaal genoegen nemen met het hernieuwde voluntarisme van de centrale bankiers.

Op middellange termijn staat er echter veel meer op het spel. Alles wijst er namelijk op dat het 'niet-conventionele' monetaire beleid op zijn laatste benen loopt. Wat valt er met name in de eurozone nog te verwachten van een nieuw inkoopprogramma voor obligaties of een verdere verlaging van de richtrente als Frankrijk nu al tot tien jaar tegen negatieve rente leent en de tienjaarsrente in Spanje slechts 0,2% bedraagt? Bijgevolg groeit de overtuiging dat, zowel in Europa als de Verenigde Staten en ondanks de al zeer hoge schuldenlast, de steun van de centrale bankiers gepaard zal moeten gaan met meer begrotingsmaatregelen. Het vooruitzicht dat zo'n tweesporenbeleid onvermijdelijk is verklaart en rechtvaardigt mogelijk zelfs de benoeming van voorzitters van de centrale banken die meer juridische scholing en beproefde politieke intelligentie kunnen voorleggen dan technische expertise met monetair beleid. Niettemin rijst de vraag welke gevolgen zo'n belangrijke ommekeer zal hebben voor de obligatie- en aandelenmarkten, die al tien jaar alleen financiële repressie en budgettaire gestrengheid kennen.

De beleggingsstrategie die in deze fase van de cyclus aangewezen is, moet volgens ons nog steeds rusten op drie pijlers: om te beginnen een aandelenportefeuille die voornamelijk bestaat uit groeiwaarden, een duur gewaardeerd segment van de markt waarin de effectenselectie doorslaggevend is. Daarnaast voldoende flexibiliteit om te kunnen inspelen op de tussentijdse schommelingen die inherent zijn aan overgangsperiodes en worden versterkt door publieke verklaringen die zijn ingegeven door binnenlandse politieke belangen. Een beperkt en uiterst gedisciplineerd gebruik van opties kan beschutting bieden tegen de opeenvolgende opflakkeringen van hoop en teleurstelling. En als derde pijler, tot slot, een obligatieportefeuille die zich op de rentecurve positioneert om te profiteren van de toegenomen voorspelbaarheid van het monetaire beleid van de centrale banken, dat opnieuw expansiever wordt. Hier is het vooral zaak zich te hoeden voor irrationele negatieve rentes en zich te richten op staats- en bedrijfsobligaties uit de ontwikkelde en opkomende landen die het risico voldoende vergoeden.

Bron: Bloomberg, 03/07/2019