Flash Note

Carmignac Patrimoine: gemaakt voor een smal pad

18.04.2017

Carmignac Patrimoine's positionering weerspiegelt met een gediversifieerde en evenwichtige allocatie onze wereldwijde beheerfilosofie. Met onze portefeuilleopbouw willen we onze visie op de cyclus voor vastrentende en aandelencomponenten optimaal toepassen. Daarnaast willen we profiteren van de kansen op het genereren van alfa.

TOP-DOWN AANPAK - REFLATIEHANDEL

Uitbreiding van het wereldwijde herstel dat gekenmerkt wordt door een progressieve synchronisatie en een toename van de inflatie die verder gaat dan het basiseffect.

  • Aandelen

    • Na sterke kerncijfers van de Amerikaanse markt worden we nu selectiever.

    • We profiteren van de positieve interne dynamiek die er ook na de reflatiehandel in de energiesector heerst.

    • We handhaven onze Japanse financiële beleggingen en verhogen onze blootstelling aan Europese markten.

  • Vastrentende waarden

    • We handhaven ons beleid van lage modified duration* met actief beheer van futurescontracten in Amerikaanse en Duitse staatsobligaties.

    • We houden een aantal inflatiegekoppelde staatsobligaties in de Verenigde Staten aan.

TOP-DOWN AANPAK - KANSEN IN OPKOMENDE MARKTEN

Sterkere wereldwijde groei en Chinese stimuli ondersteunen de markten.

  • Aandelen

    We vergroten onze Indiase blootstelling en handhaven onze 'high-conviction'-langetermijnposities.

  • Vastrentende waarden

    We handhaven onze posities in staats- en bedrijfsobligaties uit opkomende markten waarbij aan grondstoffen gerelateerde emittenten (zoals Brazilië en Mexico) de voorkeur krijgen.

BOTTOM-UP-OVERTUIGINGEN

  • Aandelen

    We profiteren van vier sectoren die bepalen hoe de wereld van morgen eruit zal zien: Communicatie, Media, Internet en IT, die allemaal profiteren van een gunstig fusie- en overnameklimaat.

  • Vastrentende waarden

    We geven selectief de voorkeur aan Europees bankkrediet (een van de weinige wereldwijde kredietsectoren met langjarig zicht op voortdurende schuldenafbouw) en collateralised loan obligations (CLO's).

RISICOBEHEER

• Een solide en evenwichtige portefeuille-opbouw.
• Vooruitlopend op politieke kortetermijnonzekerheden verlagen we vanuit tactisch oogpunt onze aandelenblootstelling en verhogen we onze modified duration*.

HULPMIDDELEN: beleggen in goud, mogelijke inzet van opties (afhankelijk van de marktomstandigheden), actief beheer van aandelen- en valutaposities en modified duration*.

Financiële markten maken momenteel een gelijk oplopende groei door, wat gunstig is voor risicovolle activa. Gevangen tussen de uitbreiding van het cyclische herstel en politieke tegenwind, zijn de aandelen- en vastrentende componenten van Carmignac Patrimoine vooral opgebouwd rond macro-economische thema's en bottom-upkansen. Deze niet-correlerende strategieën zijn van cruciaal belang voor het risicobeheer van het fonds. Ze zijn het resultaat van de synergie tussen de Cross Asset-, Equity- en Fixed Income-teams.

Carmignac Patrimoine: gemaakt voor een smal pad

carmignac-portfolio-patrimoine-built-for-a-narrow-path-928-MM1.PNG

Reflatiehandel

Het aanhoudende conjunctuurherstel, dat een jaar geleden door de Chinese economie werd versterkt terwijl de Amerikaanse cyclus een dieptepunt bereikte, bleek een grote steun voor de financiële markten. De sterkere wereldwijde economische groei, het aanhoudende accomoderende monetaire beleid in Europa en Japan en de verwachtingen omtrent verdere fiscale stimuleringsmaatregelen zullen de aandelenmarkten naar verwachting blijven steunen. Dat is vooral het geval in cyclische segmenten zoals aan grondstoffen gekoppelde aandelen en financiële diensten. Beleggers mogen echter niet vergeten dat selectiviteit van het grootste belang blijft.

Aangezien de Amerikaanse beurzen bij het herstel op kop liepen, zou er wel eens een omslag van Amerikaanse aandelen naar Europa en opkomende markten in het verschiet kunnen liggen. Daarom hebben we onze blootstelling aan Amerikaanse aandelen teruggebracht, waarbij we ons vooral richtten op activa met een hoger groeipotentieel.

Nu we in de energiesector zien dat leden van de OPEC meer discipline aan de dag leggen, en er sprake is van een gezonde wereldwijde vraag (+1,3% op jaarbasis), blijven we positief gestemd over de ontwikkeling van de olieprijs. Bovendien kan een stagnerende aanvoer uit niet-OPEC-landen komende zomer mogelijk tot een tekort leiden, waardoor in de herfst de voorraden moeten worden aangesproken. Toch kan de oliemarkt volatiel blijven doordat het niet duidelijk is hoe hoog de Amerikaanse schalieolieproductie zal worden. Wij blijven dan ook selectief en richten onze blootstelling aan de energiesector op hoogwaardige bedrijven met een lage schuldenlast die vooral actief zijn in het Permian Basin. Dit grootste schalieolieveld van Amerika leidde het herstel van de Amerikaanse oliemarkt in. Maar omdat de financiële sector tijdens de omslag in 2016 achterbleef bij de energiesector, bieden ook de banken nog een aantal kansen. Dat is vooral het geval in Europa en Japan, waar waarderingen aantrekkelijk blijven. De sector profiteert niet alleen van de versnelling van de groei en de inflatie. Ook de mogelijke versoepeling van de regelgeving voor het bankwezen biedt de nodige houvast.

Onze blootstelling aan financials bedraagt 7,9% van de Carmignac [Portefeuille] Patrimoine (per 31/03/2017) en is voornamelijk gericht op Japanse banken. Deze banken werken met de laagste rentes ter wereld en zullen volop kunnen profiteren van een beginnende wereldwijde rentestijging. Daarnaast is het opmerkelijk dat hun aandelen verhandeld worden tegen een koers die 40% lager ligt dan de waarde van hun netto activa. De Amerikaanse centrale bank, een van de banken die het best is uitgerust om te kapitaliseren op de hogere inflatie en rentetarieven in de Verenigde Staten, verdiende ook een plaatsje in de portefeuille.

In Europa werd het rendement ondanks verbeterende macro- en micro-economische cijfers door de politieke onzekerheid gedrukt. Toch hebben we geïnvesteerd in de Europese bankensector. Maar nu de bedrijfsmodellen van Europese banken minder aantrekkelijk lijken, kozen we voor beleggingen via een bankenindex om flexibel te blijven. Om te profiteren van een breder positief momentum zijn we begonnen onze posities iets te versterken, vooral in duurzame consumptiegoederen.

Het herstel van de groei gaat vergezeld van een stijgende inflatie die niet alleen kan worden toegeschreven aan een basiseffect. Stijgingen van de energie- en voedselprijzen kunnen zich uitbreiden naar de achterblijvende onderdelen van de consumentenprijsindex. De voortzetting van deze stijgende trend bevestigt onze behoedzame positionering in onze vastrentende portefeuille. Die komt tot uitdrukking in onze low-duration*-strategie waarmee we vorige zomer van start gingen. Desalniettemin kunnen we onze shortposities op Amerikaanse en Duitse rentes tactisch aanpassen om de risico's van het beleid van president Trump te omzeilen en om de komende Europese verkiezingen te kunnen doorstaan.

carmignac-portfolio-patrimoine-built-for-a-narrow-path-928-1.PNG

Kansen in opkomende markten

In opkomende markten zouden sterkere groei en normaliserende inflatie het herstel van bedrijfswinsten moeten schragen. Onze posities in aandelen van opkomende markten zouden dan ook moeten profiteren van macro-economische kansen en onze langetermijnovertuigingen voor aandelenselectie.

Premier Modi voert een bedrijfsvriendelijk beleid waarmee solide economische groei en steun voor de aandelenmarkten zijn gewaarborgd. Het hangt echter van het verkiezingsresultaat in India af of hij dit zal kunnen voortzetten. Daarom hebben we onze blootstelling aan Indiase aandelen iets verhoogd.

In Mexico is Cemex een macro-speler. Het bedrijf zal een van de eerste zijn dat profiteert van de wereldwijd toenemende uitgaven voor infrastructuur. Tot slot zou MercadoLibre, een dominant Latijns-Amerikaans e-commercebedrijf, moeten profiteren van de flink achterblijvende penetratie van online-verkopen in de regio.

Voor de vastrentende component handhaven we onze blootstelling aan staats- en bedrijfsobligaties uit opkomende markten. We blijven een voorkeur houden voor aan grondstoffen gekoppelde kredieten zoals die van Brazilië, Mexico en Pemex. Tussen opkomende markten zagen we grote verschillen in inflatie ontstaan, waarbij laagrentende landen (meestal grondstoffenimporteurs zoals Centraal-Europa, China, Korea, enz.) te maken hadden met een inflatiestijging terwijl hoogrentende landen (meestal grondstoffenexporteurs zoals Rusland, Brazilië, Colombia, enz.) te maken hadden met schuldenafbouw en een inflatiedaling.

carmignac-portfolio-patrimoine-built-for-a-narrow-path-928-MM2.PNG

Bottom-up-overtuigingen

De terugkeer van een meer genormaliseerde economische cyclus zou van aandelenselectie de grootste rendementsaanjager moeten maken. Dit staat in scherp contrast met de situatie in de afgelopen paar jaar. Toen zorgden de zware ingrepen van de centrale banken voor constant wisselende liquiditeitsverwachtingen en werden de trends op de aandelenmarkten afhankelijk van beleggingen in indexfondsen.

We zetten op de lange termijn in onze wereldwijde fondsen met volle overtuiging in op verstorende bedrijven in de IT-sector. Groeigeoriënteerde technologieaandelen worden met een hoge koers/winst-verhouding verhandeld. Tegen een achtergrond van relatief lage structurele groei, en met bedrijfsmodellen die gebaseerd zijn op verstorende bestaande modellen, zijn wij van mening dat deze waarderingen gerechtvaardigd zijn. De groeiende technologiesector presteert sinds het begin van 2017 uitstekend. Onze huidige positionering bevat vier sectoren die de wereld van morgen vorm zullen geven: communicatie, media, internet en IT. Deze sectoren kunnen profiteren van de door president Trump voorgestelde verlagingen van bedrijfsbelastingen, gunstige voorwaarden voor de repatriëring van buitenlandse tegoeden, en minder regelgeving. Samen met de samenvoegingstrend in de sector zou dit in Amerika later dit jaar een omgeving moeten scheppen die rijp is voor enorme fusies en overnames.

Als de Europese kerninflatie sneller aantrekt en structureler blijkt te zijn dan algemeen verwacht, kan er op de beurzen bezorgdheid ontstaan over een eventueel snellere afbouw van het activa-opkoopprogramma van de ECB. Dit betekent dat we voor onze vastrentende beleggingen voorzichtig moeten zijn met onze allocatie naar bedrijfsobligaties. Bovendien verslechteren de kredietcijfers en boet het risicorendementsprofiel wereldwijd aan aantrekkelijkheid in. Dat heeft tot gevolg dat we wat winst nemen. Maar er blijven kansen bestaan. Sinds de zomer van 2012 hebben we geprofiteerd van een onevenredig grote blootstelling aan Europese banken binnen de kapitaalstructuur. De stuurfactoren voor dit thema zijn nog steeds van kracht: De Europese banken vormen een van de weinige sectoren binnen de wereldwijde bedrijfsobligaties die voor de komende jaren uitzicht bieden op een aanhoudende afbouw van vreemd vermogen. door wijzigingen in de regelgeving zijn de afgelopen zeven jaar schulden afgebouwd en werden er risicobeperkende maatregelen genomen. Dit proces zal waarschijnlijk aanhouden tot 2019. Wij denken dat met name achtergestelde bankobligaties in zowel absolute als relatieve zin (ten opzichte van industriële high-yield-obligaties) zeer goedkoop zijn. Ten slotte zijn wij nog steeds positief over collateralised loan obligations (CLO's). Dit blijft een gehavende activaklasse, waar we dankzij beperkingen vanuit de regelgeving en de tijdens de crisis opgelopen littekens, profiteren van zeer aantrekkelijke spreadniveaus.

carmignac-portfolio-patrimoine-built-for-a-narrow-path-928-MM4

Risicobeheer

Hoewel deze economische opleving een wereldwijd fenomeen is, waarvan de 'Trump-factor' slechts één onderdeel is, weegt dat niet op tegen de risico's waarmee de markten de komende maanden te maken kunnen krijgen. In Europa betekenen de komende verkiezingen dat de politieke onzekerheid aanhoudt. In de Verenigde Staten wordt het steeds onzekerder of de regering-Trump in staat zal zijn de beoogde hervormingen door te voeren. Net als voor de politieke risico's in 2016 vertrouwen wij primair op een adequate portefeuilleopbouw. Met stresstests onderzoeken we of onze portefeuilles tegenslagen aankunnen. In de komende weken zullen we onze posities actief bewaken. Op basis van de marktomstandigheden kiezen we de hulpmiddelen die we daarbij inzetten. Afhankelijk van de kosten en het tijdsrisico kunnen we optie-instrumenten, delta-one instrumenten (futures) en valuta’s overwegen.

In de context van de aanstaande verkiezingen in Frankrijk, neemt de waarschijnlijkheid van wankelende beurzen, passievere centrale banken en een fragielere euro toe. Mocht onze analyse van de kerncijfers onveranderd blijven, dan kunnen we voorafgaand aan deze periode van onzekerheid toch besluiten onze marktpositionering tactisch aan te passen. Begin april hebben we onze aandelenposities teruggebracht. We deden dit vooral door onze Europese blootstelling af te dekken door diverse optiestrategieën met op de verschillende scenario's toegespitste, technische doelstellingen. Daarnaast kunnen we onze valutablootstelling gebruiken als tactisch hulpmiddel om de portefeuillerisico's te beheersen. We moeten er echter voor waken het sterke en wereldwijde economische herstel te laten overschaduwen door politieke risico's. De conjunctuur blijft een hoofdrol spelen bij onze beheerbesluiten.

Bron: Carmignac, 12/04/2017

carmignac-emergents-celebrates-its-20-year-journey-in-emerging-markets-851.jpg